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展望2020:全球宏觀、中國宏觀和中美關系

作者:邵宇 陳達飛

來源:華夏時報

發布時間:2020-01-02 22:41:59

摘要:隨著中美貿易談判第一階段協議的達成,并有望在1月初正式簽署,2019年上半年或將是一個重要的窗口期。本文即為我們對明年的一個展望,從全球宏觀、中國宏觀和中美關系三個維度展開。

展望2020:全球宏觀、中國宏觀和中美關系

邵宇 陳達飛

美聯儲貨幣政策和中美貿易關系是過去兩年影響全球宏觀經濟波動和風險偏好的兩條主線,隨著這兩個因素邊際改善,短期內,宏觀經濟和資本市場的風險偏好或有所提振,但全球經濟的可持續發展,仍需等到新一輪科技革命產業化。

過去兩年,中國宏觀經濟在對外面臨全球化逆轉和中美關系重構,對內在經濟發展方式轉變、經濟結構調整和增長動力轉換中取得了動態平衡,GDP增速較為穩定,結構繼續優化,金融市場風險有效釋放,宏觀杠桿率整體上有所下降,但與此同時,“一刀切”式的金融去杠桿所產生的負面效應逐漸體現,民營企業融資難、融資貴和債務違約的問題更加凸顯,中小金融機構面臨更加嚴重的流動性危機,房地產市場從信用驅動到內生需求驅動的轉換過程中也觸發了一些房地產企業的破產風險,地方政府隱性債務風險還未充分暴露。隨著中美貿易談判第一階段協議的達成,并有望在1月初正式簽署,2019年上半年或將是一個重要的窗口期。本文即為我們對明年的一個展望,從全球宏觀、中國宏觀和中美關系三個維度展開。

一、全球宏觀

2019年或是金融危機以來全球經濟增長的一個重要拐點——由連續下行轉向短期復蘇、中期企穩。2018和2019年是“逆全球化”的高點,其帶來的不確定性對貿易、投資和金融市場形成擾動,打擊了信心,形成了對未來的悲觀預期。我們的整體判斷是,全球化重構仍將繼續,但形式會發生變化,即從全面的針鋒相對式的“激戰”(如關稅戰),轉為局部性的和有針對性的“暗戰”。這對預期和信心的企穩有幫助。

GDP:2019是短期低點,中長期內生動能不足

根據國際貨幣基金組織(IMF)在2019年10月的最新預測數據,從2020年開始,全球和不同經濟體的經濟增速都會出現一定程度的復蘇,但主要驅動力是新興與發展中經濟體,尤其是亞洲新興與發展中經濟體,發達經濟體仍將延續2017年以來的增速放緩趨勢。具體而言,全球GDP同比增速預計將從2019年的3.01%增加到2020年的3.41%,其中,新興與發展中國家從3.92%增加到4.55%,亞洲新興與發展中國家從5.92%增加到5.97%。

IMF預測,歐元區從1.16%增加到1.39%,而發達經濟體整體上卻從1.68%微降到1.67%,并且下降趨勢還將延續。但是,根據歐央行在9月份對歐元區的經濟預測,2019年全年,歐元區經濟僅增長1.1%,比2018年12月的預測低0.6個百分點,2020年增長1.2%,比12月的預測低0.5個百分點。這與IMF對歐洲經濟的預測有較大出入。

世界銀行(WB)的最新預測與IMF在趨勢上保持一致,但絕對水平存在一定的差距。根據WB的預測,全球GDP增速將從2019年的2.6%增長到2020年的2.7%,但其與IMF對于亞洲新興與發展中經濟體的預測較為一致,均認為其是全球經濟增長的最重要的引擎。

就具體國家(或地區)而言,根據IMF的預計,2020年,全球經濟增速排名靠前的國家主要是亞洲新興與發展中經濟體,如印度(7.03%)、越南(6.5%)、菲律賓(6.18%)和中國(5.82%),代表性發達國家經濟增速平均在2%左右,超過2%的如澳大利亞(2.26)、韓國(2.22%)、新西蘭(2.7%)和美國(2.09%)等,低于2%的如加拿大(1.76%)、法國(1.26%)、德國(1.25%)和英國(1.45%)等。與前述一直,世界銀行對各國的預測,整體更低一些,尤其是發達國家。

從OECD和CEIC編制的領先指標來看,2019年全球主要經濟體均處在下行區間,且美國、歐元區、中國和日本均跌至100以下,但從最新的趨勢看,美國、歐元區和中國均已經出現觸底反彈的跡象,預計2020年上半年仍將延續復蘇態勢。

整體來說,即使2020年上半年全球經濟止跌反彈,也更多的是一種統計現象,而非經濟內生動能驅動的。以政策逆周期調節和貿易沖突緩和而帶動的復蘇難以持續,若沒有新一輪創新帶動TFP和資本產出效率的提升,2021年還將面臨穩增長和防風險壓力。特別是對于中國而言,去杠桿和金融周期行至中段便掉頭向上,在市場尚未出清的條件下繼續信用擴張,債務存量的壓力。

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物價:復蘇與分化 IMF

對物價水平(CPI)的預測顯示,2019年也被認為是全球物價水平的短期底部,2020年開始物價水平會有所抬升,主要帶動力量是亞洲新興與發展中經濟體和發達國家,新興與發展中經濟體整體上平穩。全球CPI同比增速將從2019年的3.41%增加到2020年的3.56%,其中,亞洲新興市場經濟體將從2.71%提高的2.96%,發達經濟體從1.49%提升到1.76%,新興與發展中經濟體從4.74%微升至4.76%。歐央行的最新預測是,2019年的平均通脹率為1.2%,2020年為1.0%,2021年為1.5%,遠低于管委會設定的低于但接近2%的中期目標。

就具體國家而言,筆者從IMF世界經濟展望數據庫中選取了來自不同洲的有代表性的18個經濟體,涵蓋了發達國家和新興與發展中國家,數據顯示,美國在2020年或將面臨一定的通脹壓力。2019年6月,美國核心CPI同比增速便超過2%。IMF預測,2020年,美國CPI同比增速可能達到2.27%。歐洲發達經濟體的物價水平整體也將回升,如英國將從2019年的1.81%增加到2020年的1.94%,法國、德國和意大利也將回升,但絕對水平將低于英國0.5-1個百分點;新興市場方面,IMF預測明年中國物價水平將繼續上升,從2019年的2.31%提高到2020年2.43%,而且該趨勢還將延續;印度、泰國和越南的物價水平也將出現不同幅度的漲幅,但印度和越南的物價增速都將超過3%,故有一定通脹壓力,而泰國則只有1%左右。阿根廷的高通脹仍將維持,但會從50%的高通脹逐步回落。

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生產者(PPI)價格指數方面,2015年3季度到2017年2季度為上升周期,其后至今一直處在下行周期。其中,中國PPI下行幅度最為顯著,從2017年2月7.8%高點快速下行至2019年10月的-1.6%,截止到11月,目前已經連續5個月負增長。日本和歐盟也分別在2019年的6月份和8月份進入負增長,美國在2018年7月站上PPI上行周期的高點(3.37%)之后波動下行,2019年11月1.11%。從以上4個經濟體的數據看,11月的最新數據有回暖跡象。過于一輪PPI下行周期與原油價格密切相關,隨著原油價格的企穩,我們判斷,PPI下行周期臨近尾聲,但由于全球經濟復蘇的可持續性仍然不強,2020年PPI或難有顯著攀升,或呈前高后低走勢。

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貿易:修復與區域化

如果說2018年是全球性貿易摩擦的開始,那2019年就是貿易摩擦的影響集中體現的一年,這不僅表現在全球GDP增速的下滑,更體現在貿易規模增速的放緩上。又由于中美之間的貿易沖突在2019年不斷升級,中美雙邊貿易呈現大幅收縮的特征。

目前,中美“第一階段”協議已經進入最終簽署環節,其中就包含了降低關稅和中國增加購買美國農產品的協議,與此同時,“第二階段”協議也正在推進。所以,我們預計,2019年也將是全球貿易增速的低點,2020年將進入修復階段。根據IMF的預測,2019年全球商品和服務貿易同比增速僅為1.13%,2020年將提高到3.22%。其中,新興與發展中經濟體的修復最為顯著,從2019年的0.66%提高到4.32%。

由于搶出口效應的存在,2018年,中國進出口增速并未受貿易摩擦的影響,但2019年預計將明顯下折。根據IMF的預測,2019年中國商品和服務進口與出口的增長率分別為4.13%和3.3%,經常項目差額占GDP的比重為0.42%。IMF預計,2020年,中國商品與服務出口增速都將上升,分別回升至4.83%和4.1%,經常項目順差占GDP的比重將繼續收窄至0.26%。但是,OECD與IMF對中國經常項目差額占GDP的比重的預測在趨勢上和絕對水平上都有顯著差異,OECD認為,2018年是低點,2019和2020年都將回升至1.3%以上。

我們的看法與IMF較為一致。隨著貿易摩擦的緩和,進出口規模增速的回升是比較確定的,但經常項目差額占GDP的比重能否出現顯著的反彈,仍然存在不確定性。從長期看,隨著國內經濟結構的調整和人民幣匯率的均值回復,經常賬戶將維持在均衡位置窄幅波動。

更應該引起注意的是全球貿易結構的區域化趨勢。過去10多年間,產業鏈分工的區域一體化傾向愈加明顯。當然,世界已經形成了以美國、中國和德國為中心的三大產業集群,輻射區域分別為北美、亞洲和歐洲。我們認為,2018年以來的貿易形勢將會進一步加速這一趨勢,貿易半徑可能會進一步收縮,特別是高端制造、航空航天和信息與通信技術產品等新一代基礎設施相關產業。

流動性:分化到收斂,一致性寬松

美聯儲方面,從2019年12月美聯儲議息會議的決定來看,2020年美聯儲維持利率不變的概率較高,相對而言,加息概率小,降息概率更大。2018年12月,美聯儲停止加息,并與2019年7月開始降息,至今已3次降息,目標利率區間為1.5%到1.75%。2017年10月開啟的縮表持續時間不足兩年,美聯儲又重新開始“擴表”,至今,新的擴表規模剛好超過縮表規模的50%,預計2020年仍將繼續擴表,但與金融危機之后的擴表的性質略有差異,我們認為,一方面是為了緩解由于準備金集中化所帶來的銀行間流動性問題,另一方面也是伴隨著美國經濟景氣度復蘇的合理擴表。值得指出的是,美聯儲與IMF對美國2020年核心通脹的預測不一致,前者認為2020年通脹將超過2%,而后者則認為物價增長批疲乏。由于美聯儲的利率決議主要是根據美聯儲的模型所作的預測,所以,我們傾向于與美聯儲保持一致。

歐央行方面,從最新的官方發言來看,2020年,歐央行仍將處在降息和持續購買資產的周期內,所以,流動性收緊的可能性較低。歐央行管理委員會的最新表述稱:“在當前或更低的水平,直到我們看到通脹前景強勁收斂到一個足夠接近但低于2%的水平,并且這種收斂一直反映在潛在的通貨膨脹動力”。歐洲央行向市場保證,在通脹前景出現改善之前,政策利率將保持在“當前或更低水平”,從而強化了下調存款便利利率的影響。并且,決定從11月起,以每月200億歐元的速度重新啟動資產凈購買計劃。預計這些購買將持續以增強歐洲央行政策利率的寬松影響,并在歐洲央行開始上調關鍵利率前不久結束。此外,歐洲央行還將根據資產購買計劃購買的大量資產進行再投資。除此之外,新一系列定向長期再融資操作(TLTRO III)的條件得到了放寬。銀行現在可以以較低的利率和較長的期限獲得這種長期融資。這也有助于確保歐洲央行的寬松政策完全傳導到家庭和企業的融資成本上。

日本方面,安倍經濟學的口號是,通脹不達2%,量化質化寬松(QQE)不止。日本通脹數據來看,從2019年4月份開始,CPI同比增速已經連續6個月下降,2019年10月的CPI同比為0.2%,去除食品和能源的CPI同比為0.3%。可見,日本遠遠未到貨幣政策收縮的時候。

2008年金融危機之后,全球資本流動規模大幅收縮,至今仍未修復,過去兩年的貿易沖突加劇了政策不確定性,使其進一步下折。我們認為,雖然中美貿易摩擦有所緩和,但中美在科技與金融市場上的沖突仍可能存在,而且,貿易談判也面臨不確定性,不能排除2020年的第二輪談判出現類似于第一輪談判中的沖突升級現象。如此一來,全球資本流動規模仍難有大幅度提升。但是,隨著中國資本市場開放的加速,以及中國正利率環境的保持,國際資本凈流入的態勢仍將延續。這既是利好,但同時也為將來資本流出埋下了伏筆,故需要加強資本流動監測。

信心:Markit PMI指數已出現拐點

2019年6月前后,Markit PMI已經出現向上的拐點。最新數據顯示,除歐洲以外,全球區域經濟PMI指數均已經回升到50以上,其中,全球PMI從2019年7月份的49.3的底部不斷回升到11月份的50.3,同期,北美從50.4上升到52.1,亞洲從49.7升到50.7,金磚國家則從6月份的49.7升到11月份的51.5。另外,歐洲PMI指數仍處在枯榮線以下,但從9月份開始,已經出現了明顯的回暖跡象。摩根士丹利編制的PMI指數在趨勢上與Markit一致,無論是全球綜合PMI,還是制造業和服務業PMI指數,均已經出現了拐點,但其拐點出現的時間約晚一個季度,2019年11月,指數整體上出現了反彈的跡象。我們預計,隨著全球貿易朝著積極的方向轉變,明年上半年,PMI繼續回升的態勢或將延續。

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周期:經濟周期與金融周期

金融危機之后,金融周期的概念引發關注,它主要是由信用杠桿與房地產價格合成而成。由于經濟周期與金融周期在周期的長度和振幅上存在差異,故會經常性地交錯出現共振和沖突的情況,給逆周期調控產生困擾。例如,當經濟周期下行和金融周期上行是,關注經濟周期的逆調控政策會拉長金融周期的上行周期,而等到經濟周期氣溫回升時,政策轉為中性,但經濟內生動力會進一步刺激信用擴張,直到債務難以持續,引發金融震蕩。

經濟周期與金融周期的沖突始終存在,一方面是不同經濟體經濟與金融周期不同步,另一方面是同一經濟體內部經濟周期與金融周期的不同步。經濟周期方面,美國是金融危機后最新復蘇的經濟體,且經歷了二戰以來最長的復蘇期,至今,歐元區和日本經濟仍再底部窄幅波動,中國經濟還在持續下探。金融周期方面,美國、歐盟和英國已經開啟了新一輪的金融周期,但美國金融周期上升幅度更明顯,日本金融周期處在下行周期的尾部,中國尚在金融周期下行周期的中部,也就是說,中國的去杠桿進程還在進行一半,而自從2019年1季度大量信貸的投放之后,中國似乎又開始了新一輪的加杠桿周期,但2季度和3季度有所放緩。我們的看法是,2020年,全球經濟和金融周期或將同步復蘇,但趨勢上會比較平緩。

二、中國宏觀

在面臨較為嚴峻的外部風險和內部掣肘的情況下,2019年的中國經濟顯示出較強的韌勁。一、二、三季度GDP同比增速分別為6.4%、6.2%和6.0%,其中,一季度與去年四季度持平,也與金融危機后的2009年一季度持平,為1992年以來的低點。在一個較長的結構調整和動能轉換時期,中國GDP增速中樞仍處在下行周期的中段,但短期內或將企穩,2020年整體上或呈現出前高后低的態勢。

需求側

從傳統“三駕馬車”的結構來看,最終消費支出的貢獻仍是主力,占比約60%,與去年相比趨弱;資本形成和凈出口各占20%,與去年相比,前者趨弱,后者轉強。其中,拖累資本形成的主要是庫存的變動,出口對GDP的貢獻由負轉正,主要是由于進口降速快于出口降速導致的,所以是一種“衰退式復蘇”。實際上,“三駕馬車”對于GDP的貢獻的波動主要來自凈出口,一旦凈出口的貢獻度為負,最終消費的貢獻就會比較高。2019年,資本形成的波動屬于異常情況,我們預計2020年將會回到約30%的趨勢水平,而對于2020年的凈出口,我們認為,在中美貿易環境的持續改善的前提下,進出口都將顯著復蘇,但進口彈性或更強,所以2020年凈出口的貢獻度或微降。

長期以來,雖有異常,但固定資本形成都是固定資產投資緊密相關的。自2009年6月達到33.6%的高點后,固定資產累計同比增速持續下行,至2019年11月已經下降到5.2%。從內部結構來看,可拆分為:房地產開發、制造業、基礎設施建設和其他。從2018年的占比情況來看,制造業投資占比仍是最高的,為33%,其次是基礎設施建設(28%),第三是房地產開發投資(19%),其他占比共20%。從趨勢上來看,從2012年開始,制造業投資和房地產開發投資在不斷下行,基礎設施建設投資和其他投資在不斷上行。但2019年的情況或有些差異,房地產開發投資或成為主要支撐力量。

如上所述,2019年拖累資本形成的是庫存,一個主要原因就是中美貿易摩擦帶來的不確定性,隨著第一階段協議的達成,2020年或將重啟補庫存周期。最先補庫存的或是出口依賴度較高的行業以及汽車相關行業。基建產業也已經出現庫存低點,在積極的財政政策的推動下,2020年或迎來復蘇;地產產業鏈中的黑色冶煉、有色冶煉、非金屬建材、專用設備的庫存仍然在繼續探底,其中,黑色和有色行業庫存相對較低,補庫存周期也可能較為領先;不同產業補庫存的動力和動量是不同的,制造業依靠內生力量,在工業企業利潤增速并未明顯復蘇的前提下,制造業補庫存的動量仍不會很強勁;在棚改貨幣化增量收縮和堅持“房住不炒”和“不以房地產作為短期刺激經濟的手段”的定調下,2020年,房地產開發投資增速較2019年或明顯回落,但舊城改造項目的逐步開工也會使得地產投資較為有韌性;從最新專項債政策來看,基礎設施建設投資在2020年上半年或成為固定資產投資的有力支撐。區域分布上,將以津京冀、長三角、粵港澳和成渝城市群為重點。

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供給側

決定一個經濟體長期可持續增長水平的是供給側,從生產要素角度可被分解為:勞動、資本和全要素生產率(TFP)。當前,中國面臨著勞動結構轉變以及由此帶來的勞動力成本的上升、資本邊際報酬遞減和TFP貢獻下降的挑戰。由于前兩者存在較強慣性,未來潛在經濟增長只能更多的向TFP轉變。TFP又可被進一步拆分為資源重新配置效率和微觀生產效率兩部分,前者源自生產要素從低生產率部門向高生產率部門的轉移,后者則源自創新。

我們認為,中國經濟增速換擋的內在牽引力量是供給側,而非需求側,供給側架構性改革仍將是未來中國經濟轉型升級的主要邏輯,它的三個關鍵詞分別是:市場化改革、金融開放和科技創新。市場化改革的目的是理順激勵機制,降低制度成本;加大金融開放既是過去40年改革的自然進程,也有進一步倒逼改革的考慮;推動科技創新,是實現從要素驅動向全要素生產率驅動的必然要求。

我們的研究發現,引起2008年金融危機及其后的全球經濟增長停滯的一個重要力量就是康德拉季耶夫周期(下稱“長波”)與金融周期的共振,這與熊彼特對1929-1933年大蕭條的解釋是相似的。從長波的軌跡來看,過去10年,正值第4輪長波結束、第5輪長波出現拐點和第6輪康波開始形成的階段。這說明,第4輪技術革命——電視、飛機、石油化工和電腦等——對經濟增長的拉動已經結束,第5輪技術革命——基于互聯網的信息與通信技術革命——對經濟的拉動作用由盛轉衰,而新一輪技術革命——納米生物、人工智能、量子計算等——還在蓄勢,產業化仍需時日。所以,不僅是中國,全球各國都面臨著新舊動能轉化的挑戰,同時也是重要的戰略機遇。我們認為,每一輪技術革命都會有幾項關鍵性的基礎創新,誰能掌握基礎性創新的技術,誰就能成為下一個50年的最大市值公司,成為該領域的規則制定者,其所在國家也因此而掌握更多的國際話語權。從創新擴散的基本規律來看,未來10年至關重要。

逆周期政策

關于逆周期調控,2019年12月6號的中央中央政治局會議和12月12號閉幕的2019年中央經濟工作會議都有明確表述,最首要的關鍵詞,仍然是“穩”,主要方式,仍然是積極的財政政策,貨幣政策的邊界是不搞大水漫灌,并與財政政策協調配合,保持一個合理充裕的流動性環境,繼續積極推動利率并軌,在匯率出現異常波動時,適當通過引導市場預期的方式進行調節,而不是直接干預外匯市場。

具體而言,財政政策方面,圍繞核心城市群的基礎設施建設和舊城改造或是兩個重要發力點。貨幣政策方面,M2增速仍將保持在與名義GDP增速相適應的位置,大概率仍維持在8%以上。利率方面,美聯儲降息和中美貿易談判取得進展都為降息打開了空間,但正如央行所說的,要保持中國貨幣政策的正常區間,與此同時,又受到通貨膨脹的掣肘,央行在降息的選擇上仍會比較謹慎。我們的看法是,一定程度上,正常的貨幣政策區間既是為逆周期調節預留,也是為金融開放預留的。

金融深化

長期以來,國內都偏愛一種有利于快速工業化的政策環境,這不僅表現為農業部門向工業部門的補貼,也表現為勞動要素向資本要素的補貼,其具體的實現方式就是金融抑制和強制性儲蓄。我們慣于從增量上去強調中國的高儲蓄和高投資率對經濟增長的貢獻,卻較少從存量角度旗幟鮮明地指出銀行資本定價效率的缺失和扭曲所帶來的效率損失。金融抑制不僅導致了金融市場資本配置效率的下降,也抑制了內需,改革金融抑制體制是進一步釋放改革紅利的重要來源。

在愛德華·肖(Edward Shaw,1973)和麥金農(1973)看來,如果一國的金融市場被政策扭曲了,就可以被看作是金融抑制(financial repression)。具體而言,有以下幾種典型的金融抑制政策:名義利率上限和較低的實際存款利率;高存款準備金率;強制性的和歧視性的信貸分配;資本賬戶管制;這四種情況在中國依然普遍,故可以稱,中國仍然是一個抑制性的金融體制。那么,金融深化也可以從這4個方面展開。

結合中國改革開放40年間宏觀經濟和金融市場的表現來看,前30年,中國保持了年均9.6%的GDP增速,且沒有發生系統性的金融風險。2008年金融危機和四萬億財政刺激政策之后,中國的GDP增速快速換擋,且仍在持續下行,與此同時,影子銀行和互聯網金融市場卻在不斷膨脹,金融市場的風險也在不斷積蓄,從而導致防范化解金融風險成為“三大攻堅戰”之一。邏輯一致的解釋是,金融抑制對經濟的影響已經從斯蒂格利茨效應為主導轉向了以麥金農效應為主導。供給側的邏輯是,當GDP達到一定水平后,經濟增長的動能就需要從要素投入轉變為創新和全要素生產效率(TFP)的提升,而金融抑制對其形成了阻礙。

中國經濟增速下行的必然性邏輯是建立在傳統的以投資驅動和出口拉動為主體,以金融抑制為條件可以壓低資本成本和強制儲蓄的模式之上的。從改革的角度來說,有多少政策扭曲,就會有多少改革的紅利,也就能釋放多少潛在的GDP。關鍵的問題是,改革的決心和實踐方案科學性。隨著GDP總量和人均GDP增速的提高,金融抑制性政策對GDP的貢獻已經由正轉負,GDP的進一步提高要求供給側動能由廉價要素投入轉變為全要素生產率的提升和創新驅動,這就要求與之相匹配的金融市場配置效率。研究表明,相較于銀行信貸融資而言,權益類融資更有助于促進創新。我們認為,中國金融改革的方向是確定的,一方面,就是消除金融抑制,即利率和匯率市場化、政府逐步退出信貸的分配、逐步放松資本賬戶管制,以及加大銀行等金融服務業的開放等;另一方面,就是要提高直接融資比重,健全多層次資本市場的功能。這是金融供給側改革確定性的方向。

三、中美關系展望

過去兩年,全球經濟被籠罩在由美國發起的貿易沖突之中。雖然中美貿易談判取得突破,雙方已就“第一階段”協議文本達成一致,并可能于1月初正式簽訂,“第二階段”談判也正在進行,我們的看法是,中美達成全面貿易協定的概率較高,但道路并不平坦,來中美競爭的關鍵詞是科技創新,這個方面,沖突或將繼續,甚至還會加劇。美國將繼續收緊關鍵技術向中國轉移的渠道,形式上包括學術交流、要求中國加強知識產權保護,取消強制性技術轉移限制規定等。

結合美國國內共和黨與民主黨的爭端來看,我們認為,應將美國對華政策一分為二,一方是以共和黨特朗普和白宮為核心,以公平貿易、知識產權保護、貨幣匯率協議和金融開放為主要內容,以面對面談判為主要形式;另一方是以名阻擋佩洛西和國會眾議院為核心,以香港、西藏、人權等為關鍵詞,以立法為主要手段。一個簡單的區分規則是去判斷,推動某項行動的機構是屬于白宮還是國會,流程是始于白宮還是國會眾議院。

美國2020年選舉、共和黨和民主黨之爭與中美談判交織是交織在一起的。從總統大選出發,我們認為,當前由佩洛西和國會眾議院推動的彈劾特朗普行動屬于民主黨的防御式進攻,是一種先下手為強的舉動。客觀來說,特朗普第一任期的表現是不錯的,又由于其在位優勢,2020年選舉本來就有一定的優勢。

布隆伯格臨危受命,反面印證民主黨候選人之一、美國前副總統拜登或已被民主黨放棄。根據美國司法部的證據和特朗普本人的公開信來看,拜登曾利用其職權和美國的資金援助迫使烏克蘭政府解雇一位檢察官,這位檢察官當時正在調查其兒子收取一家能源公司的百萬美元賄賂的案件。2019年12月19日,眾議院關于彈劾特朗普的提案獲得通過,其中“濫用權力”指控以230比197的票數獲得通過,“阻撓國會”指控以229比198獲得通過。這主要是由于民主黨是眾議院的多數黨。按照彈劾程序,下一步將進入到參議院的投票,只有超過三分之二的議員投票贊成彈劾特朗普,彈劾才能最終生效,由于共和黨把控參議院,通過的概率比較小。所以,大概率談和特朗普只是一場選舉競爭的游戲。相對而言,布隆伯格對特朗普威脅更大,即使如此,我們認為,特朗普連任的概率較高。在2020年11月份投票之前,民主黨仍將打中美關系的牌,特別是在彈劾失敗之后,更有可能變本加厲,香港局勢仍要未雨綢繆。

自去年中美貿易沖突爆發以來,我們一直堅持的一個觀點是,中美之間是經濟、科技和文明的“三重沖突”:短期內是經濟和金融的熱戰,長期是科技的冷戰,最深層次是文明和體制的持久戰。貿易屬于經濟層面,短期內將趨于緩和,但金融與科技,以及地緣政治方面的風險仍然存在,例如美中經濟安全與審查委員會(USCC)在2019年報中就提議國會禁止VIE架構公司在美國上市,美國參議員盧比奧提議加強對中概股的財務審計,這些都有可能影響到中概股海外上市的情況,而這些公司大多以新經濟為主,是新一輪科技革命的主要推動者。這一點,也反過來說明了國內加速資本市場建設緊迫性。

即使中美在貿易談判上達成協議,也不能改變中美競爭激化的現實,特別是在科技創新層面,美國會嚴密管控重點技術向中國的輸出,以及中國發展戰略新興產業相關的核心技術,我們可能不得不面對在外部環境難有改善的情況下推動改革和開放。在這個語境中去思考改革和開放,任何外部環境的改善都是加分項。否則,如果將中美關系緩和作為改革開放的前置假設,就相當于將風箏的那根線交到了外部人手中。

中國經濟增速下行的主要原因是供給側,而供給側改革并不依賴于中美關系,也就是說,中美關系何去何從,并不是是否要進行供給側改革進程的充分條件。從中國的潛在增長率數據來看,自2006年開始,潛在GDP增速不斷下行,實際GDP增速在2009-2010年的強刺激政策的支持下出現反彈,在2010年后向潛在GDP收斂。從我們拆解的數據可以看出,TFP下降是這段時期GDP增速和勞動生產率下行的最主要原因。TFP增速從2005-2010年的4.2%下降到了2010-2016年的2%,降幅2.2個百分點,可以解釋GDP增速下降中的66.7%(2.2/3.3)和勞動生產率下降的64.7%(2.2/3.4)。

改革開放40年的高速發展階段,中國全要素生產率的主要來源是勞動力在農村和城市以及農業和工業間的轉移而獲得的要素配置效率,那么,隨著人口紅利逐漸消失,微觀生產的效率對提升全要素生產率來說就顯得更為重要,關鍵的問題還是如何把激勵機制搞對,這取決市場能夠在資源配置中發揮決定性作用,取決于能否真正建立起“創造性毀滅”的機制,取決于國企與民企之間能否實現“競爭中性”,取決于資本市場能否更好的發揮資本配置的功能,而這一切,都取決于政治和經濟體制改革。

(邵宇為東方證券首席經濟學家、總裁助理;陳達飛為東方證券宏觀分析師)

責任編輯:徐蕓茜 主編:程凱

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